汇率：那个数字是怎么来的，为什么每天都在变

「跟着 AI 学任何东西」系列第 45 篇，「钱的运行规律」第 4 篇。前三篇讲的是一笔钱在时间里的变化，这一篇讲它跨过国境时发生了什么。

⚠️ 本文只讲机制，不预测任何汇率走向，不构成投资或换汇建议，也不评价任何国家的汇率政策。

三个问题

一美元兑多少人民币，这个数字每天都在动。围绕它有三个问题，而且一个比一个难：

1. 它是怎么定出来的？
2. 为什么偏偏是今天这个比例？
3. 到底谁在动它？

第三个问题有一个出乎意料的答案，我们最后说。

一、先破一个几乎人人都有的误解：汇率的绝对数字没有含义

日元兑美元约 150，人民币兑美元约 7。

很多人下意识会觉得：日元「更不值钱」。

这个推论是错的，而且错在一个很根本的地方。

汇率是两种货币的兑换比例，而每种货币的「1 单位」是历史上定下来的，本身没有可比性。如果日本明天宣布 100 日元改称「1 新日元」，汇率立刻变成 1.5——日本经济一点没变，那个数字变了 100 倍。

所以：

汇率的水平没有含义，只有变化有含义。

拿两国的汇率数字直接比大小，等于拿「一米」和「三英尺」比谁长——比的是单位，不是长度。

这一条是全篇的地基。大量关于汇率的直觉错误，都是从忽略它开始的。

二、那它由什么决定：三层，时间尺度完全不同

第一层（很长期）：购买力平价

想法很朴素：同一件东西在两地的价格，换算成同一种货币后应该差不多，否则有人会去搬运套利。

最有名的通俗版本是《经济学人》从 1986 年开始做的大麦克指数——用一个到处都能买到、配方基本一致的汉堡当尺子。

但现实里，购买力平价的偏离是常态，而且偏得有规律：富国的物价系统性地更高。

这有一个正经的解释（Balassa–Samuelson 效应）：富国在可贸易品部门生产率高，推高了全社会的工资水平；而理发、房租、餐饮这些不可贸易品没法从国外搬运过来，只能跟着涨。

所以购买力平价是一种很弱的长期引力，不是预测工具。

第二层（中期）：利率与资本流动

钱会流向回报更高的地方。一国利率上升 → 该国资产更有吸引力 → 资本流入 → 本币需求上升。

理论上有一组叫「利率平价」的关系式想把这件事钉死。但值得注意的是：其中的非抛补利率平价，在实证上并不成立。

而这个「不成立」本身就是一门生意——套息交易（借入低息货币、买入高息货币）之所以长期有人做，正是因为理论预言的那个汇率反向变动，并没有可靠地发生。

一个理论被数据推翻，有时候不是学术八卦，是一个可以下注的事实。

第三层（每天）：预期

这一层才是回答「为什么每天都在变」的关键。

三、为什么几乎每天都在变：因为它是资产价格，不是商品价格

两国的经济基本面不可能每天变，但汇率每天变。这个矛盾指向一个事实：

外汇市场上绝大部分交易，和买卖商品无关。

国际清算银行（BIS）每三年做一次全球调查。2025 年 4 月的结果：全球外汇市场日均成交约 9.5 万亿美元，比 2022 年增长近 28%，是有记录以来最高。其中即期交易只占约 31%（约 3 万亿），成交最大的一类是外汇掉期（约 4 万亿）。

这个量级远远超出实体贸易结算的需要。所以：

汇率主要不是由「买卖商品的人」定的，是由「买卖资产、管理风险的人」定的。

而资产价格由预期驱动——预期每分钟都在更新：一份就业数据、一句央行官员的措辞、一次地缘事件。

汇率每天变，不是因为两国的经济实力每天在变，而是因为市场对未来的看法每天在变。

四、谁在掌控：三元悖论

现在回答第三个问题。答案不是某个人，也不是某个机构——而是一个约束。

有三样东西，任何经济体最多只能同时拥有两样：

1. 资本自由流动
2. 固定（或高度稳定）的汇率
3. 独立的货币政策

三种组合，现实里都有对应的例子：

• 要资本自由 + 固定汇率 → 放弃货币政策独立性。你的利率必须跟着你锚定的那个货币走（联系汇率制、货币联盟成员就是这种）。
• 要资本自由 + 独立货币政策 → 放弃固定汇率。汇率交给市场浮动，主要发达经济体大多在这一档。
• 要固定汇率 + 独立货币政策 → 放弃资本自由流动，也就是资本管制。

所以「谁在掌控汇率」的准确答案是：

没有人能同时掌控这三样。每个经济体都在这三者之间做取舍——而那个取舍，决定了它的汇率能被管到什么程度。

这个框架的价值在于，它把一个听起来像阴谋论的问题（「到底谁在操纵」），换成了一个可以分析的问题（这个经济体选了三角形的哪条边）。

五、央行手上具体有什么工具

在上述约束下，央行能用的工具按影响力大致排序：

1. 利率政策——最强的一个，但它主要服务于国内目标（通胀、就业），汇率往往是它的副作用而非目的；
2. 直接干预——在市场上买卖外汇。有效性有限且有代价：卖出外汇要消耗储备，而储备是有限的；
3. 汇率制度的选择——浮动 / 有管理的浮动 / 盯住 / 联系汇率，这是最上层的决定；
4. 预期管理——沟通本身就是工具，因为汇率由预期驱动。

作为一个具体例子，中国实行的是有管理的浮动汇率制，机制是公开的：

• 每个交易日开盘前，中国外汇交易中心向做市商询价。做市商参考上一日收盘汇率、外汇供求情况和国际主要货币变化进行报价；
• 去掉最高和最低报价后加权平均，得出当日中间价；
• 当日银行间即期外汇市场上，人民币对美元的交易价可在中间价上下 2% 的幅度内浮动。

（这是制度描述。本文不评价政策，也不预测走向。）

六、⚠️ 四条边界

第一，本文不预测任何汇率走向，也不构成任何投资或换汇建议。

第二，也是最该知道的一条：汇率决定理论在学界远未统一。

1983 年 Meese 和 Rogoff 发现了一件让整个领域尴尬的事：那些基于经济基本面的结构模型，在短期外汇预测上跑不赢「随机游走」——也就是跑不赢「假设明天等于今天」。这个结论至今在「预测幅度」这个口径上大体站得住（在方向性判断、更长期限等其他口径上，有研究挑战它）。

它的含义很实在：

连专业模型都预测不了短期汇率。任何声称能的人，你都该先拿这一条问问他。

第三，本文只描述制度机制，不评价任何国家的汇率政策。

第四，各国的汇率制度和具体参数会调整，文中的制度细节以官方最新发布为准。

收尾

回到最初那三个问题：

• 怎么来的：它是一个价格，由外汇市场的供需形成；
• 为什么是这个比例：绝对数字只反映货币单位怎么定，没有可比性——有含义的是变化，不是水平；
• 谁在掌控：没有人能同时掌控三样，所有经济体都在三元悖论里做取舍。

一句话收：

汇率不是一个国家的「身价」，它是两种货币的相对价格——而这个价格，主要由对未来的看法决定。

---

附：这次我是怎么问 AI 的

• 先问「这个数字本身有没有含义」。 这是个看起来很蠢的问题，但它一下问掉了全篇最大的误解：汇率的水平没有含义，只有变化有。 遇到任何一个被广泛引用的数字，都值得先问一句「它可比吗」。
• 要求按时间尺度分层。 「汇率由什么决定」是个会得到一堆并列因素的问题。改成「哪些因素在什么时间尺度上起作用」，就分出了长期（购买力平价）／中期（利率与资本流动）／每天（预期）三层——并列变成了结构。
• 用一个量级去检验一个直觉。 我以为汇率主要跟进出口有关，直到看到日均成交约 9.5 万亿美元这个数字——它远远超过贸易需要。一个数量级的对比，比任何论证都快。
• 把「谁在操纵」换成「有什么约束」。 这是本篇最关键的一次改写。前者只能得到猜测，后者得到了三元悖论——一个能分析的框架，永远好过一个能站队的答案。

参考来源

• 汇率水平不可直接比较（取决于货币单位的历史定义），有意义的是变化率：国际金融学基础结论。
• 购买力平价与一价定律；《经济学人》大麦克指数（1986 年起）。
• Balassa–Samuelson 效应：可贸易部门生产率差异导致富国不可贸易品价格系统性更高。
• 非抛补利率平价（UIP）在实证上不成立，即「远期溢价之谜」，也是套息交易存在的基础：国际金融领域的长期实证发现。
• 国际清算银行（BIS）三年期中央银行调查，2025 年 4 月：全球外汇市场日均成交约 9.5 万亿美元（较 2022 年增长约 28%，为 1986 年有记录以来最高）；即期交易约占 31%（约 3 万亿），外汇掉期约 4 万亿。
• 蒙代尔–弗莱明框架下的「三元悖论」：资本自由流动、固定汇率、独立货币政策三者不可兼得。
• 人民币汇率中间价形成机制与日内 ±2% 浮动幅度：中国外汇交易中心 / 国家外汇管理局公开说明。制度参数可能调整，以官方最新发布为准。
• Meese RA, Rogoff K (1983) 关于结构汇率模型在样本外短期预测中不优于随机游走的结论；后续文献对其在不同评价口径下的适用性仍有讨论。

本文为科普，不构成投资或换汇建议，不预测汇率走向，也不评价任何国家的汇率政策。